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2020年6月3日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》），《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》對(duì)新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的基本原則、主要制度安排及監(jiān)管安排三方面提出了指導(dǎo)性意見(jiàn)，為新三板掛牌公司向滬深交易所轉(zhuǎn)板上市提供了明確的政策指引。本文旨在對(duì)《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)背景、基本原則、不同板塊間制度差異等事項(xiàng)進(jìn)行全面解讀。 

一、《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》出臺(tái)背景

本次《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)是新三板改革的關(guān)鍵舉措，也順應(yīng)了國(guó)家對(duì)于規(guī)范轉(zhuǎn)板機(jī)制的政策導(dǎo)向。早在2013年12月，國(guó)務(wù)院就出臺(tái)了《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》，提出“在全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌的公司，達(dá)到股票上市條件的，可以直接向證券交易所申請(qǐng)上市交易”。

2015年6月，國(guó)務(wù)院發(fā)布了《國(guó)務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬(wàn)眾創(chuàng)新若干政策措施的意見(jiàn)》，指出“要加快推進(jìn)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點(diǎn)”。

2016年3月，十二屆全國(guó)人大四次會(huì)議通過(guò)的《國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十三個(gè)五年規(guī)劃綱要》，再次強(qiáng)調(diào)要“建立健全轉(zhuǎn)板機(jī)制”。

但直至2019年末，對(duì)于新三板轉(zhuǎn)板的相關(guān)制度文件仍沒(méi)有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。事實(shí)上，從2017年開(kāi)始，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量以及市場(chǎng)總市值在不斷下降，畢竟最初新三板繁榮的背后原因之一，便是被市場(chǎng)寄予重望未來(lái)可直接轉(zhuǎn)板IPO的優(yōu)惠政策。加之，轉(zhuǎn)板的政策方面條件不明朗，導(dǎo)致新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不斷下降。此外，新三板合格投資者準(zhǔn)入條件較高，交易方式也限制了市場(chǎng)規(guī)模，進(jìn)一步造成了新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性不足。

2019年7月科創(chuàng)板的正式開(kāi)市給新三板帶來(lái)了壓力，畢竟比較二者的上市/掛牌條件而言，科創(chuàng)板比精選層的要求相對(duì)較高，但科創(chuàng)板股票的流動(dòng)性非常充足，新三板掛牌對(duì)企業(yè)的吸引力日趨下降，鑒于此新三板轉(zhuǎn)板上市相關(guān)規(guī)定的出臺(tái)就存在著迫切的市場(chǎng)需求。

2019年12月全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)布的《分層管理辦法》，明確提出了精選層及準(zhǔn)入條件，從政策角度來(lái)看精選層的推出也是在為轉(zhuǎn)板上市試點(diǎn)工作做好鋪墊，創(chuàng)新層企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)距離創(chuàng)業(yè)板或科創(chuàng)板上市條件都還有一定的距離，精選層的財(cái)務(wù)指標(biāo)則可以幫助企業(yè)更平滑地過(guò)渡，在精選層掛牌一年的企業(yè)經(jīng)過(guò)一個(gè)比較平滑的輔導(dǎo)期就可以去沖刺轉(zhuǎn)板上市。

2020年4月27日，中央全面深化改革委員會(huì)第十三次會(huì)議審議通過(guò)《創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制總體實(shí)施方案》，同日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法（試行）（征求意見(jiàn)稿）》等四部部門規(guī)章草案、深交所發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)板股票發(fā)行上市審核規(guī)則（征求意見(jiàn)稿）》等八項(xiàng)業(yè)務(wù)規(guī)則草案，系統(tǒng)地構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制的框架體系。科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板的注冊(cè)制規(guī)則、試點(diǎn)工作也為新三板轉(zhuǎn)板上市的可操作性提供了制度基礎(chǔ)。

直至《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)，新三板改革已如火如荼。 

二、《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》詳細(xì)解讀

（一）原則意見(jiàn)

本次《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》提出了四大原則，具體內(nèi)容如下：

基本原則	具體內(nèi)容
市場(chǎng)導(dǎo)向	順應(yīng)市場(chǎng)需求，尊重企業(yè)意愿，允許符合條件的掛牌公司自主作出轉(zhuǎn)板決定，自主選擇轉(zhuǎn)入的交易所及板塊。提高轉(zhuǎn)板上市透明度，審核過(guò)程、標(biāo)準(zhǔn)全部公開(kāi)。
統(tǒng)籌兼顧	上海證券交易所（以下簡(jiǎn)稱“上交所”）、深圳證券交易所（以下簡(jiǎn)稱“深交所”）、全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“全國(guó)股轉(zhuǎn)公司”）、中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“中國(guó)結(jié)算”）加強(qiáng)溝通協(xié)調(diào)，做好制度規(guī)則的銜接，促進(jìn)各板塊協(xié)調(diào)發(fā)展，保障企業(yè)合法權(quán)利。
試點(diǎn)先行	堅(jiān)持穩(wěn)起步，初期在上交所、深交所各選擇一個(gè)板塊試點(diǎn)。試點(diǎn)一段時(shí)間后，評(píng)估完善轉(zhuǎn)板上市機(jī)制。
防控風(fēng)險(xiǎn)	強(qiáng)化底線思維，切實(shí)防范轉(zhuǎn)板上市過(guò)程中可能出現(xiàn)的各種風(fēng)險(xiǎn)，做好應(yīng)對(duì)極端情況和突發(fā)事件的準(zhǔn)備，確保平穩(wěn)實(shí)施。

 

解讀：從基本原則就能窺見(jiàn)《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》的大致內(nèi)容，首先是對(duì)可轉(zhuǎn)板企業(yè)的主體范圍作出劃分，只有符合條件的掛牌公司可以轉(zhuǎn)板；其次，交易所與全國(guó)股轉(zhuǎn)公司加強(qiáng)協(xié)調(diào)，并且當(dāng)前科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板都已逐步實(shí)施注冊(cè)制，在這一背景下，很有可能證監(jiān)會(huì)并不實(shí)質(zhì)進(jìn)行轉(zhuǎn)板上市的審核工作，相關(guān)工作更有可能下放到交易所層面；再次，當(dāng)前屬于轉(zhuǎn)板上市試點(diǎn)工作，還處于初期，僅支持科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板上市，但未來(lái)或?qū)⑦M(jìn)一步開(kāi)放其他板塊參與進(jìn)來(lái)；最后，為了應(yīng)對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)，必然會(huì)加強(qiáng)監(jiān)管，最基本要求就是轉(zhuǎn)板公司必須做好信息披露工作，再者注冊(cè)制的核心特征也是上市公司信息披露的強(qiáng)化，可見(jiàn)未來(lái)監(jiān)管層會(huì)越來(lái)越重視這方面內(nèi)容，與此同時(shí)，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任也是防范風(fēng)險(xiǎn)的必須途徑，未來(lái)中介機(jī)構(gòu)工作必須更審慎、盡責(zé)。 

（二）主要制度

1、轉(zhuǎn)板上市的轉(zhuǎn)出條件、轉(zhuǎn)入范圍

	具體內(nèi)容
轉(zhuǎn)出條件	申請(qǐng)轉(zhuǎn)板上市的企業(yè)應(yīng)當(dāng)為新三板精選層掛牌公司，且在精選層連續(xù)掛牌一年以上。
轉(zhuǎn)入范圍	符合條件的新三板掛牌公司可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)板至上交所科創(chuàng)板或深交所創(chuàng)業(yè)板上市。掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的，應(yīng)當(dāng)符合轉(zhuǎn)入板塊的上市條件。轉(zhuǎn)板上市條件應(yīng)當(dāng)與首次公開(kāi)發(fā)行并上市的條件保持基本一致，交易所可以根據(jù)監(jiān)管需要提出差異化要求。

 

解讀一：新三板精選層相關(guān)要求

新三板精選層掛牌公司并非一般的新三板掛牌公司。新三板分基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層、精選層三個(gè)層級(jí)，不同層級(jí)對(duì)掛牌企業(yè)的要求也不一樣。根據(jù)《分層管理辦法》，精選層與創(chuàng)新層的相關(guān)要求對(duì)比如下：

	精選層	創(chuàng)新層
盈利/ 市值標(biāo)準(zhǔn)	掛牌公司進(jìn)入精選層，應(yīng)當(dāng)符合下列條件之一： （一）市值不低于2億元，最近兩年凈利潤(rùn)均不低于1500萬(wàn)元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%，或者最近一年凈利潤(rùn)不低于2500萬(wàn)元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%； （二）市值不低于4億元，最近兩年?duì)I業(yè)收入平均不低于1億元且增長(zhǎng)率不低于30%，最近一年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正； （三）市值不低于8億元，最近一年?duì)I業(yè)收入不低于2億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)占最近兩年?duì)I業(yè)收入合計(jì)比例不低于8%； （四）市值不低于15億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)不低于5000萬(wàn)元。	掛牌公司進(jìn)入創(chuàng)新層，應(yīng)當(dāng)符合下列條件之一： （一）最近兩年凈利潤(rùn)均不低于1000萬(wàn)元，最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于8%，股本總額不少于2000萬(wàn)元； （二）最近兩年?duì)I業(yè)收入平均不低于6000萬(wàn)元，且持續(xù)增長(zhǎng)，年均復(fù)合增長(zhǎng)率不低于50%，股本總額不少于2000萬(wàn)元； （三）最近有成交的60個(gè)做市或者集合競(jìng)價(jià)交易日的平均市值不低于6億元，股本總額不少于5000萬(wàn)元；采取做市交易方式的，做市商家數(shù)不少于6家。
凈資產(chǎn)	最近一年期末凈資產(chǎn)不低于5000萬(wàn)元	最近一年期末凈資產(chǎn)不為負(fù)值
股東人數(shù)	公開(kāi)發(fā)行的股份不少于100萬(wàn)股，發(fā)行對(duì)象不少于100人；	符合全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)基礎(chǔ)層投資者適當(dāng)性條件的合格投資者人數(shù)不少于50人；
股本	公開(kāi)發(fā)行后，公司股本總額不少于3000萬(wàn)元；	針對(duì)標(biāo)準(zhǔn)（一）、（二），股本總額不少于2000萬(wàn)元； 針對(duì)標(biāo)準(zhǔn)（三），股本總額不少于5000萬(wàn)元；
公開(kāi)發(fā)行股份占比	公開(kāi)發(fā)行后，公司股東人數(shù)不少于200人，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的25%； 公司股本總額超過(guò)4億元的，公眾股東持股比例不低于公司股本總額的10%；	/
交易方式	連續(xù)競(jìng)價(jià)	做市轉(zhuǎn)讓或集合競(jìng)價(jià)

可見(jiàn)，掛牌公司進(jìn)入精選層的要求相對(duì)較高，據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2019年底，在新三板掛牌并滿一年時(shí)間的創(chuàng)新層企業(yè)月680家，其中符合精選層財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)共約300家。而截至今年3月初，約有70家掛牌企業(yè)宣布沖刺精選層，截至5月10日，已有17家公司申報(bào)精選層獲股轉(zhuǎn)公司受理。以當(dāng)前趨勢(shì)來(lái)說(shuō)，精選層企業(yè)數(shù)量仍舊不多，且尚需經(jīng)過(guò)一年時(shí)間輔導(dǎo)以達(dá)到轉(zhuǎn)板條件，未來(lái)短期內(nèi)預(yù)計(jì)不會(huì)導(dǎo)致新三板企業(yè)數(shù)量大幅流失，本次試點(diǎn)仍舊以穩(wěn)定為主要原則。

此外，在精選層連續(xù)掛牌的一年要求，也可以看作是對(duì)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市的輔導(dǎo)期。由于精選層連續(xù)掛牌一年可轉(zhuǎn)板的政策便利以及科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市條件的反向刺激，會(huì)更加激勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)增加研發(fā)、提升經(jīng)營(yíng)管理水平，同時(shí)也能吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)掛牌新三板，增強(qiáng)新三板市場(chǎng)活力。 

解讀二：企業(yè)轉(zhuǎn)板上市的財(cái)務(wù)、行業(yè)要求

本次《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》指出的當(dāng)前轉(zhuǎn)入板塊的試點(diǎn)放在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板。轉(zhuǎn)板上市的條件應(yīng)當(dāng)與首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市條件保持一致，也就是說(shuō)轉(zhuǎn)板企業(yè)的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、行業(yè)類別必須符合科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的要求，三者對(duì)比如下：

類別		IPO 條件	科創(chuàng)板	創(chuàng)業(yè)板	精選層
一般企業(yè)	盈利指標(biāo)	市值+凈利潤(rùn)	市值≥10億元，最近兩年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)≥5,000萬(wàn)元	最近兩年凈利潤(rùn)均為正且累計(jì)凈利潤(rùn)≥5,000萬(wàn)元	市值≥2億元，最近2年凈利潤(rùn)均≥1,500萬(wàn)元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均≥8%；或市值≥2億元，最近一年凈利潤(rùn)≥2,500萬(wàn)元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率≥8%
		市值+凈利潤(rùn)+收入	市值≥10億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且收入≥1億元	同科創(chuàng)板	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)
	非盈利指標(biāo)	市值+收入	市值≥30億元，且最近一年收入≥3億元	市值≥50億元，且最近一年收入≥3億元	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)
		市值+收入+現(xiàn)金流	市值≥20億元，最近一年收入≥3億元，且最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)≥1億元	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	市值≥4億元，最近兩年收入平均≥1億元，且最近一年收入增長(zhǎng)率≥30%，最近一年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正
		市值+收入+研發(fā)投入	市值≥15億元，最近一年收入≥2億元，且最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年累計(jì)收入的比例≥15%	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	市值≥8億元，最近一年收入≥2億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)占最近兩年收入合計(jì)比例≥8%
		市值+研發(fā)投入	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	市值≥15億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)≥5,000萬(wàn)元
		市值+技術(shù)	市值≥40億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門批準(zhǔn)，市場(chǎng)空間大，目前已取得階段性成果。醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)需至少有一項(xiàng)核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開(kāi)展二期臨床試驗(yàn)，其他符合科創(chuàng)板定位的企業(yè)需具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)并滿足相應(yīng)條件	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)
存在表決權(quán)差異安排企業(yè)		市值+凈利潤(rùn)+加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率	市值≥100億元	市值≥100億元且最近一年凈利潤(rùn)為正	市值≥6億元最近2年凈利潤(rùn)均≥1,500萬(wàn)元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均≥8%；或市值≥6億元，最近一年凈利潤(rùn)≥2,500萬(wàn)元且加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率≥8%
		市值+凈利潤(rùn)+收入	市值≥50億元且最近一年收入≥5億元	預(yù)計(jì)市值≥50億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且收入≥5億元	市值≥6億元，最近兩年收入平均≥1億元，且最近一年收入增長(zhǎng)率≥30%，最近一年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正
		市值+收入+研發(fā)投入	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	市值≥8億元，最近一年收入≥2億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)占最近兩年收入合計(jì)比例≥8%
		市值+研發(fā)投入	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	無(wú)對(duì)應(yīng)指標(biāo)	市值≥15億元，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)≥5,000萬(wàn)元

通過(guò)比較可以發(fā)現(xiàn)，從上市標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板對(duì)企業(yè)的市值、凈利潤(rùn)、收入等指標(biāo)設(shè)置了更加詳細(xì)的門檻且要求會(huì)高于精選層的要求。如果從微觀方面分析，可以發(fā)現(xiàn)：（1）創(chuàng)業(yè)板第一套指標(biāo)門檻相對(duì)科創(chuàng)板來(lái)說(shuō)少了市值要求，第二套指標(biāo)與科創(chuàng)板相同，以盈利指標(biāo)來(lái)看創(chuàng)業(yè)板的條件會(huì)相對(duì)吸引人。（2）非盈利指標(biāo)方面，創(chuàng)業(yè)板幾乎未進(jìn)行設(shè)置，唯一的一套指標(biāo)要求企業(yè)市值≥50億且最近一年收入≥3億元，這一設(shè)置導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板上市的吸引力有所下降，單從非盈利指標(biāo)來(lái)看創(chuàng)業(yè)板并不吸引人。（3）非盈利指標(biāo)方面，當(dāng)前精選層的“市值≥15億，最近兩年研發(fā)投入合計(jì)≥5,000萬(wàn)元”指標(biāo)與科創(chuàng)板的“市值≥15億，最近一年收入≥2億元，且最近三年累計(jì)研發(fā)投入占最近三年累計(jì)收入的比例≥15%”較為貼近，對(duì)比科創(chuàng)板其他非盈利指標(biāo)來(lái)看，未來(lái)適用該指標(biāo)轉(zhuǎn)板上市的企業(yè)應(yīng)不在少數(shù)。（4）有表決權(quán)差異安排的企業(yè)，在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的上市條件較高，與精選層的條件相差較大。

當(dāng)然，僅看財(cái)務(wù)指標(biāo)是不夠的，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板對(duì)于申報(bào)企業(yè)的所在行業(yè)類別仍有規(guī)定，詳見(jiàn)下表：

項(xiàng)目	科創(chuàng)板	創(chuàng)業(yè)板	精選層
支持行業(yè)類別	新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保及生物醫(yī)藥	（1）深入貫徹創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略，適應(yīng)發(fā)展更多依靠創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意的大趨勢(shì)，主要服務(wù)成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，并支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合； （2）農(nóng)林牧漁、農(nóng)副食品加工、采礦、食品飲料、紡織服裝、黑色金屬、電力熱力燃?xì)狻⒔ㄖ?、交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)郵政、住宿餐飲、金融、房地產(chǎn)、居民服務(wù)和修理等傳統(tǒng)行業(yè)，原則上不支持屬于上述行業(yè)的企業(yè)申報(bào)創(chuàng)業(yè)板上市。上述行業(yè)中與互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、自動(dòng)化、新能源、人工智能等新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)仍可以在創(chuàng)業(yè)板上市。	發(fā)行人不得屬于產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)或《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》中規(guī)定的限制類、淘汰類行業(yè)。產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的認(rèn)定以國(guó)務(wù)院主管部門的規(guī)定為準(zhǔn)。

從行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，精選層對(duì)掛牌企業(yè)的所在行業(yè)包容度最高，只要不是產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)或《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》中規(guī)定的限制類、淘汰類行業(yè)均可被接受。相比較而言，科創(chuàng)板重點(diǎn)支持六大高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，這也比較貼合科創(chuàng)板的定位，而創(chuàng)業(yè)板的包容性略高于科創(chuàng)板，《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定（征求意見(jiàn)稿）》明確了15個(gè)負(fù)面行業(yè)，但對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)模式進(jìn)行結(jié)合的創(chuàng)新行業(yè)模式，創(chuàng)業(yè)板都較為包容，體現(xiàn)了其對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)升級(jí)換代的支持。

 

2、轉(zhuǎn)板上市的程序

	具體內(nèi)容
程序	轉(zhuǎn)板上市屬于股票交易場(chǎng)所的變更，不涉及股票公開(kāi)發(fā)行，依法無(wú)需經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)或注冊(cè)，由上交所、深交所依據(jù)上市規(guī)則進(jìn)行審核并作出決定。轉(zhuǎn)板上市程序主要包括：企業(yè)履行內(nèi)部決策程序后提出轉(zhuǎn)板上市申請(qǐng)，交易所審核并作出是否同意上市的決定，企業(yè)在新三板終止掛牌并在上交所或深交所上市交易。

 

解讀：

由于新三板企業(yè)在掛牌精選層時(shí)就已經(jīng)完成公開(kāi)發(fā)行，獲得了證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)，故在轉(zhuǎn)板上市時(shí)，自然不用再履行首次公開(kāi)發(fā)行的報(bào)批、審核程序，而在創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板直接發(fā)行上市則是在上市申請(qǐng)的同時(shí)同步完成首發(fā)，因此兩者的審核機(jī)制并不相同。

根據(jù)《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》，新三板掛牌企業(yè)轉(zhuǎn)板上市主要程序包括：

（1）企業(yè)履行董事會(huì)、股東大會(huì)等內(nèi)部決策程序后向交易所提出轉(zhuǎn)板申請(qǐng)；

（2）交易所審核并作出是否同意該企業(yè)上市的決定；

（3）企業(yè)在新三板終止掛牌并在上交所或深交所上市。

 

3、轉(zhuǎn)板上市保薦工作

	具體內(nèi)容
保薦工作要求	提出轉(zhuǎn)板上市申請(qǐng)的新三板掛牌公司，按照交易所有關(guān)規(guī)定聘請(qǐng)證券公司擔(dān)任上市保薦人。鑒于新三板精選層掛牌公司在公開(kāi)發(fā)行時(shí)已經(jīng)保薦機(jī)構(gòu)核查，并在進(jìn)入精選層后有持續(xù)督導(dǎo)，對(duì)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的保薦要求和程序可以適當(dāng)調(diào)整完善。

 

解讀：

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》，新三板企業(yè)的保薦人持續(xù)督導(dǎo)期間為公開(kāi)發(fā)行完成后當(dāng)年剩余時(shí)間及其后2個(gè)完整會(huì)計(jì)年度?！蹲C券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》規(guī)定，首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的，持續(xù)督導(dǎo)的期間為證券上市當(dāng)年剩余時(shí)間及其后3個(gè)完整會(huì)計(jì)年度?！犊苿?chuàng)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法（試行）》規(guī)定，首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市的，持續(xù)督導(dǎo)的期間為證券上市當(dāng)年剩余時(shí)間及其后3個(gè)完整會(huì)計(jì)年度。

因此，轉(zhuǎn)板上市的保健要求和持續(xù)督導(dǎo)期間等要求與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板并不相同，而當(dāng)前《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》并未對(duì)相關(guān)期限進(jìn)行明確規(guī)定，而是指明可以對(duì)掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的保薦要求和程序可以適當(dāng)調(diào)整完善，從文意理解相應(yīng)期限可能會(huì)作放寬或簡(jiǎn)化。而具體的規(guī)定可能將其設(shè)置的權(quán)限下放至交易所，也有可能證監(jiān)會(huì)后續(xù)會(huì)進(jìn)一步出臺(tái)明確規(guī)定。 

4、股份限售安排

	具體內(nèi)容
股份限售安排	新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的，股份限售應(yīng)當(dāng)遵守法律法規(guī)及交易所業(yè)務(wù)規(guī)則的規(guī)定。在計(jì)算掛牌公司轉(zhuǎn)板上市后的股份限售期時(shí)，原則上可以扣除在精選層已經(jīng)限售的時(shí)間。上交所、深交所對(duì)轉(zhuǎn)板上市公司的控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高等所持股份的限售期作出規(guī)定。

 

解讀：

當(dāng)前科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、精選層的股份限售期規(guī)定對(duì)如下：

類別	科創(chuàng)板	創(chuàng)業(yè)板	精選層
普通股東	所持首發(fā)前股票，自發(fā)行人股票上市之日起十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。	同科創(chuàng)板	本次發(fā)行前直接持有10%以上股份的股東或雖未直接持有但可實(shí)際支配10%以上股份表決權(quán)的相關(guān)主體持有或控制的股票，自在精選層掛牌之日起十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓或委托他人代為管理
控股股東、實(shí)際控制人	自公司股票上市之日起36個(gè)月內(nèi)，不得轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接和間接持有的首發(fā)前股份，也不得提議由上市公司回購(gòu)該部分股份。	同科創(chuàng)板	發(fā)行人控股股東、實(shí)際控制人及其親屬，自在精選層掛牌之日起十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓或委托他人代為管理
董監(jiān)高	（1）在任職期間每年轉(zhuǎn)讓的股份不得超過(guò)其所持公司股份總數(shù)的百分之二十五； （2）自公司股票上市之日起12個(gè)月內(nèi)和離職后6個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓其所持有的本公司股份。	同科創(chuàng)板	同科創(chuàng)板
核心技術(shù)人員	（1）自公司股票上市之日起12個(gè)月內(nèi)和離職后6個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓本公司首發(fā)前股份； （2）自所持首發(fā)前股份限售期滿之日起4年內(nèi)，每年轉(zhuǎn)讓的首發(fā)前股份不得超過(guò)上市時(shí)所持公司首發(fā)前股份總數(shù)的25%，減持比例可以累積使用。	未作要求	未作要求

通過(guò)對(duì)比可知，精選層企業(yè)的股票限售規(guī)定實(shí)際上要比科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板簡(jiǎn)化，其限售期要短于企業(yè)直接發(fā)行上市的限售期。因此，為了避免轉(zhuǎn)板后股份限售產(chǎn)生矛盾，《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》提出在計(jì)算掛牌公司轉(zhuǎn)板上市后的股份限售期時(shí)，原則上可以扣除在精選層已經(jīng)限售的時(shí)間，從而保證轉(zhuǎn)板上市企業(yè)股份限售的公平性。

這一規(guī)定從股份限售方面將轉(zhuǎn)板上市工作進(jìn)行了前后銜接，能夠看出監(jiān)管層對(duì)于轉(zhuǎn)板上市行為的鼓勵(lì)意圖，相信這一利好政策會(huì)吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)到新三板掛牌。而后續(xù)的限售期安排將由交易所制定詳細(xì)的文件進(jìn)行指引。 

三、《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》的監(jiān)管安排

	具體內(nèi)容
嚴(yán)格轉(zhuǎn)板上市審核	上交所、深交所建立高效透明的轉(zhuǎn)板上市審核機(jī)制，依法依規(guī)開(kāi)展審核。交易所在轉(zhuǎn)板上市審核中，發(fā)現(xiàn)轉(zhuǎn)板上市申請(qǐng)文件信息披露存在重大問(wèn)題且未做出合理解釋的，可以依據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則對(duì)擬轉(zhuǎn)板上市公司采取現(xiàn)場(chǎng)檢查等自律管理措施。轉(zhuǎn)板上市的審核程序、申報(bào)受理情況、問(wèn)詢過(guò)程及審核結(jié)果及時(shí)向社會(huì)公開(kāi)。
明確轉(zhuǎn)板上市銜接	全國(guó)股轉(zhuǎn)公司應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化精選層掛牌公司的日常監(jiān)管，督促申請(qǐng)轉(zhuǎn)板上市的掛牌公司做好信息披露，加強(qiáng)異常交易監(jiān)管，防范內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規(guī)行為。上交所、深交所建立轉(zhuǎn)板上市審核溝通機(jī)制，確保審核尺度基本一致。上交所、深交所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司建立轉(zhuǎn)板上市監(jiān)管銜接機(jī)制，就涉及的重要監(jiān)管事項(xiàng)進(jìn)行溝通協(xié)調(diào)，及時(shí)妥善解決轉(zhuǎn)板過(guò)程中出現(xiàn)的各種新情況新問(wèn)題。
壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任	保薦機(jī)構(gòu)及會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)及上交所、深交所相關(guān)規(guī)定，誠(chéng)實(shí)守信，勤勉盡責(zé)，對(duì)申請(qǐng)文件和信息披露資料進(jìn)行充分核查驗(yàn)證并發(fā)表明確意見(jiàn)。交易所在轉(zhuǎn)板上市審核中，發(fā)現(xiàn)保薦機(jī)構(gòu)、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)等未按照規(guī)定履職盡責(zé)的，可以依據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)則對(duì)保薦機(jī)構(gòu)、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)等采取現(xiàn)場(chǎng)檢查等自律管理措施。
加強(qiáng)交易所審核工作監(jiān)督	上交所、深交所在作出轉(zhuǎn)板上市審核決定后，應(yīng)當(dāng)及時(shí)報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)上交所、深交所審核工作進(jìn)行監(jiān)督，定期或不定期對(duì)交易所審核工作進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)檢查或非現(xiàn)場(chǎng)檢查。
強(qiáng)化責(zé)任追究	申請(qǐng)轉(zhuǎn)板上市的掛牌公司及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守法律法規(guī)和中國(guó)證監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定。對(duì)于轉(zhuǎn)板上市中的違法違規(guī)行為，中國(guó)證監(jiān)會(huì)將依法依規(guī)嚴(yán)肅查處，上交所、深交所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司等應(yīng)當(dāng)及時(shí)采取相應(yīng)的自律管理措施。

 

解讀：

1、未來(lái)資本市場(chǎng)將更加注重信息透明度建設(shè)，不僅是企業(yè)要及時(shí)披露相關(guān)信息，交易所在進(jìn)行審核工作時(shí)也要及時(shí)將相關(guān)信息向社會(huì)公開(kāi)，只有透明，才能高效。而加強(qiáng)對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管也是未來(lái)資本市場(chǎng)制度發(fā)展的重中之重，《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》對(duì)全國(guó)股轉(zhuǎn)公司重申了強(qiáng)化精選層掛牌公司的日常監(jiān)管，督促申請(qǐng)轉(zhuǎn)板上市的掛牌公司做好信息披露，加強(qiáng)異常交易監(jiān)管，防范內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規(guī)行為的要求，立法本意應(yīng)是希望相應(yīng)監(jiān)管能和交易所的監(jiān)管進(jìn)行銜接，至少在監(jiān)管程度上要保持一致，不能產(chǎn)生轉(zhuǎn)板前和轉(zhuǎn)板后“一松一緊”的變化。

2、就轉(zhuǎn)板上市而言，相關(guān)制度尚未完全完善，因?yàn)槭窃圏c(diǎn)，就需要交易所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司加強(qiáng)業(yè)務(wù)聯(lián)系，首先要保證上交所、深交所對(duì)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板的審核工作尺度基本一致，不然容易導(dǎo)致企業(yè)在轉(zhuǎn)板上市的選擇上存在障礙，不能真正發(fā)揮轉(zhuǎn)板上市的實(shí)際功效；其次，上交所、深交所、全國(guó)股轉(zhuǎn)公司應(yīng)建立轉(zhuǎn)板上市監(jiān)管銜接機(jī)制，應(yīng)當(dāng)至少在監(jiān)管方面及時(shí)進(jìn)行溝通，保持監(jiān)管力度的一致性；最后，對(duì)于其他事項(xiàng)，也希望交易所和全國(guó)股轉(zhuǎn)公司加強(qiáng)溝通，及時(shí)解決制度與實(shí)踐之間由于落差產(chǎn)生的各類問(wèn)題。

3、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，也是近年來(lái)不斷被監(jiān)管機(jī)構(gòu)重申的主要原則之一，落實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，促使其審慎、細(xì)致的進(jìn)行發(fā)行相關(guān)工作，是加強(qiáng)監(jiān)管的重要手段之一，中介機(jī)構(gòu)把好入門關(guān)是基礎(chǔ)。新修訂的《證券法》也通過(guò)立法形式提出了對(duì)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任的更高要求，這也是未來(lái)的大勢(shì)所趨。

4、證監(jiān)會(huì)將發(fā)揮重要監(jiān)督作用，雖然審核工作下放至交易所，但證監(jiān)會(huì)仍會(huì)做好對(duì)上交所、深交所審核工作的監(jiān)督。證監(jiān)會(huì)也會(huì)依法落實(shí)責(zé)任追究，對(duì)發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)在轉(zhuǎn)板上市中的違法違規(guī)行為進(jìn)行依法查處，絕不姑息，相關(guān)規(guī)定已經(jīng)在新修《證券法》中有詳細(xì)規(guī)定，轉(zhuǎn)板上市也適用相關(guān)規(guī)定。 

四、結(jié)語(yǔ)

《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)不僅是落實(shí)政策導(dǎo)向及順應(yīng)市場(chǎng)需求，更與當(dāng)下國(guó)家對(duì)資本市場(chǎng)改革的宏觀政策密不可分，轉(zhuǎn)板上市制度出臺(tái)的初衷是為了更好地服務(wù)于企業(yè)的發(fā)展，健全和完善好多層次的資本市場(chǎng)，引導(dǎo)中小企業(yè)有序、合規(guī)、健康地發(fā)展。精選層的劃分，以及緊跟而來(lái)的《轉(zhuǎn)板指導(dǎo)意見(jiàn)》都能夠看出國(guó)家在不斷完善相關(guān)制度，加強(qiáng)多層次資本市場(chǎng)間的有機(jī)聯(lián)系，通過(guò)精選層“承上啟下”的功能定位來(lái)服務(wù)于眾多企業(yè)，促使企業(yè)的融資活動(dòng)更加便利。因此，筆者認(rèn)為，轉(zhuǎn)板上市與首發(fā)上市應(yīng)當(dāng)在秉持原的前提下設(shè)置合理的差異化規(guī)定，把握好制度設(shè)計(jì)的初衷，以保障新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板上市的長(zhǎng)期可持續(xù)性，使得新三板真正發(fā)揮“承上啟下”之功能。